Nihai Fiyat Bileşenleri

Diyelim ki alıcı ve satıcı aralarında uzlaşma alanı içerisinde uygun bir fiyatta anlaştı. Eğer nakit hesaplamaların bu noktada bittiğini düşünüyorsanız, yanılıyorsunuz. Fiyat, genellikle işlemin başladığı noktadır. Genel olarak birleşme/satın alma süreçlerinde satın alınan tarafın “Nakitsiz ve Finansal Borçsuz” olarak teslim alındığı varsayılır. Peki bu ne demek? Yani şirket fiyatı üzerine satın alınanın elinde bulunan nakit değerler eklenir, ne kadar finansal borcu (kredisi, leasing işlemi vs.) varsa düşülür. Ve işte satın alınan şirketin nakitsiz ve borçsuz fiyatı ortaya çıkmış olur.

Peki bitti mi? Tabi ki “Hayır!”. Daha önce bahsettiğimiz üzere birleşme/satın alma anlaşmaları genellikle nakitsiz ve borçsuz devir kabulü üzerinden ilerler. Ancak bir ön kabul daha vardır: “Devrolunan şirketin faal olabilmesi.” Bunu basit bir örnek ile anlatalım. Diyelim ki elinizde 1.000.000 TRY nakdiniz var. Heyecanlı bir girişimci olarak güzel devren satılık bir market buluyorsunuz ve sahibiyle hemen masaya oturuyorsunuz. Marketin yeri güzel, önemli bir müşteri portföyü var. Herhangi bir finansal borcu da yok. Ancak market sahibi bir önceki hafta kasadaki bütün parayı da kar dağıtımı sebebiyle şirketten almış. Üstelik pazarlığa da 1.200.000 TRY’den başlıyor. Fakat siz de bu ikna konularında oldukça iyisiniz ve satıcıyı 1.000.000 TRY’ye satmaya ikna ediyorsunuz. Artık market sizin, market sahibi olarak ilk iş günü içeriye girdiğinizde çok önemli bir şeylerin eksik olduğunu fark ediyorsunuz. “Stoklar yok!”. Artık cebinizde para da yok. Şirket de faal olmadığına göre şu az önce kaldırdığınız tabelayı geri asalım mı artık? “Devren Satılık”

İşte Finans Dilinde şirketi faal tutabilecek değerlere Net İşletme Sermayesi adı verilir. Hadi biraz daha teknik konseptlere girelim: 

Net İşletme Sermayesi; Kısa Vadeli Varlıklar ile Kısa Vadeli Yükümlülükler arasındaki farktır. Tabi ki bu noktada nakit varlıklar ve kısa vadeli finansal borçlar hesaplamadan düşülür. Zira bu kalemler nakitsiz ve borçsuz devir kabulü sebebiyle çoktan fiyattaki yerini bulmuştur.

İyi de, net işletme sermayesinin zaten anlaşma fiyatlanırken düşünülmesi gerekmez miydi? Aslında evet, zaten bir noktada Due Diligence Faaliyetleri de bunun için yapılır. Alıcı taraf şirketin faal kalabilmesi adına şirketin elinde ne bulundurması gerektiği konusunda hesaplamalar yapar/yaptırır ve satıcı tarafa fiyat düşüncesini iletirken devir sırasında şirkette bulundurulması gereken net işletme sermayesine dair fikirlerini sunar. Bu konu da tabi ki taraflar arasında bir pazarlığa tabi. Yani satıcı taraf da aynı mantıkta kendi hesaplamalarını yapar ve karşı teklifini mutlaka iletir. Fiyatta uzlaşıldığı gibi net işletme sermayesinde de bir uzlaşma noktası tespit edilir ve buna Net İşletme Sermayesinin Normal Düzeyi adı verilir.

Peki bu durum ödenecek fiyata nasıl etki eder? Yukarıda belirtildiği üzere satın alanın amacı faaliyetlerini sürdürebilen bir şirket almaktır. Bu nedenle fiyat belirlenirken Net İşletme Sermayesinin Normal Düzeyi de hesaba katılır. Fakat hiçbir birleşme/satın alma süreci bir günde bitmez. Görüşmelerin başlaması, hesaplamaların yapılması ve anlaşmanın imzalanması zaman alacağı gibi anlaşma imzalandığı anda şirketin devrolduğu çok nadir görülür. Genel olarak anlaşmanın tamamlanması bundan belirli bir süre sonra (mesela 1 ay, 3 ay gibi) gerçekleşir. Buna da kapanış tarihi (closing) denir. Tamam da toplamda 4 – 6 ay gibi bir süre boyunca satın alınacak şirket hiç çalışmayacak mı? Doğal olarak nakit alım satım işlemlerine devam edecek ve stoklar, alacaklar, borçlar durmadan değişecek. Sizin yaptığınız hesaplamalar çöpe gitti diye düşünmeyin. Net İşletme Sermayesinin Normal Düzeyini işte bu yüzden hesapladınız. Kapanış tarihinde elinizde bulunan Net İşletme Sermayesi ile hesaplamış olduğunuz Net İşletme Sermayesinin Normal Düzeyi arasındaki fark şirket için ödenmesi planlanan tutar üzerinde aynı nakitler ve finansal borçlarda yapıldığı gibi düzeltme olarak dikkate alınacaktır. Eğer satıcı taraf size bir sürpriz yaptıysa ve beklenenden daha fazla işletme sermayesi bıraktıysa bu işletme sermayesini satın alıyor gibi fark tutarı satıcı tarafa ödenir. Tam tersi durumda satın aldığınız şirketin faaliyetlerini sürdürebilmek açısından net işletme sermayesi üretmeniz gerektiğinden satıcı tarafın harcadığı net işletme sermayesinin tutarı ödemeden kesilir.

Değer dedik, uzlaşılan fiyat dedik, nakitsiz ve finansal borçsuz dedik, net işletme sermayesi dedik. Sonuç olarak alıcı tarafın cebinden ne çıkacak, kısaca özetlemek iyi olur. Bunu da bir tablo ile aşağıda gösterebiliriz.

Fiyat Bileşenleri ​
	Uzlaşılan Fiyat
+	Nakit ve Benzerleri
-	Finansal Borçlar
+/-	İşletme Sermayesi Düzeltmeleri
=	Nihai Fiyat

Bir birleşme/satın alma sürecine girerken, yatırım yapacak tarafın elinde mutlaka ayırdığı bir kaynak bulunur. Alıcı tarafın arayışı bütçesine ve amacına uygun bir yatırım ile elinde bulundurduğu kaynağı değerlendirmektir. Yazımızda anlattığımız üzere birleşme/satın alma süreçlerinde, yatırımcı tarafın kaynağı sadece şirket için uzlaşılan fiyata akmayacaktır. Dolayısıyla alıcı taraf fiyat bileşenleri mutlaka göz önünde bulundurmalı, yatırım yapmayı planladığı şirketi bu şekilde tespit etmelidir. Aksi halde yukarıda bahsedilen fiyat düzeltmeleri uzlaşılan fiyatı dramatik bir şekilde değiştirebilir ve yatırımcı beklemediği bir tutar ile karşılaşabilir. Bunu önlemek amacıyla akıllı yatırımcılar sağlam Due Diligence ve analiz süreçleri ile yatırım kararlarını desteklemeye ve güvenilir kılmaya çalışırlar.